1. Visokorizičan poslovni model

Todorićev poslovni model od početka podrazumijeva brz rast u sektorima trgovine i proizvodnje hrane kako u Hrvatskoj tako i na regionalnim tržištima. Pritom se ekspanzija uglavnom temeljila na kreditima, uz vrlo mali udjel vlastitog kapitala.

Na taj način koncern je izrastao u najveću hrvatsku kompaniju sa 6,5 milijardi eura prihoda i više od 60.000 zaposlenih. Međutim, vlasničkim kapitalom pokriveno je tek 14,5 posto ukupne imovine dok je kod financijski stabilnih kompanija pokriveno 50 i više posto.

Posljedica su takvog poslovnog modela visoki financijski troškovi (kamate i dr.) koji ugrožavaju stabilnost u slučaju negativnih trendova u poslovanju ili nepredviđenih okolnosti na financijskim tržištima.

Problem je to što Agrokor u posljednje dvije godine nije ispunio očekivanja investitora u pogledu poslovnih rezultata što se očituje u padu profitnih marži i pogoršanju pokazatelja zaduženosti.

2. Brutalna konkurencija u maloprodaji

Agrokor je gradio svoju konkurentnost vertikalnim povezivanjem djelatnosti od primarne poljoprivredne proizvodnje, preko prerade, do prodajnog lanca. Zato je za Todorićev glavni cilj bio stvoriti sveprisutni regionalni lanac trgovina kako bi putem njega mogao plasirati vlastite brendove. U modernizaciju i širenje (preuzimanje Mercatora) uložio je golema sredstva očekujući uspješan povrat investicija.

Međutim, na domaćem i regionalnom tržištu suočio se s neočekivano snažnom konkurencijom multinacionalnih divova poput Lidla i Spara.

Ovi diskontni lanci ušli su na tržište u razdoblju recesije i u kratkom roku poharali tržište i ozbiljno ugrozili položaj Konzuma. Glavne komparativne prednosti Agrokorovih konkurenata proizlaze iz njihove veličine i diskontnog modela poslovanja, koji je zbog krize u Hrvatskoj i regiji našao plodno tlo.

Zbog činjenice da su desetak puta veći od Agrokora, ovi diskonteri imaju niže nabavne cijene (ekonomija razmjera). Za razliku od Todorićeva koncerna, nemaju svoju proizvodnju, ali zato imaju svoje robne marke koje za njih rade vanjski proizvođači. Tako postižu dodatne uštede uz istu kvalitetu. I konačno, s obzirom na to da je riječ o nisko zaduženim kompanijama iz Zapadne Europe, za razliku od Agrokora, imaju neograničen pristup jeftinom kapitalu.  

3. Nedovoljno kvalitetan menadžment

Iako je Todorić davno uveo profesionalni menadžment u svoju obiteljsku kompaniju, dio postojećeg menadžerskog kadra nije dorastao ozbiljnim izazovima pred kojima se nalazi koncern. Osobito je to vidljivo u maloprodajnom biznisu koji gubi trku s konkurencijom.

Pritom su najslabija karika brojni menadžeri koji su pozicije osvojili zahvaljujući rodbinskim vezama i političkim kompromisima.   

Na strateškoj razini problem je sam Todorić koji je, unatoč neospornim vještinama u građenju kompanije, načinio i brojne pogreške koji su koncern dovele u nezavidan položaj. Pritom je vjerojatno najveći propust neracionalno ustrajavanje na punoj vlasničkoj kontroli koja je na kraju dovela do prezaduženosti i velike ranjivosti cijeloga sustava.

4. Kobno preuzimanje Mercatora

Preuzimanje slovenskog Mercatora bio je logičan potez u ovladavanju regionalnim maloprodajnim tržištem. Međutim, upitnim se pokazao model financiranja preuzimanja. Premda je za tu operaciju najavljivan izlazak na burzu i inicijalna ponuda dionica (IPO), akvizicija koja je stajala oko 550 milijuna eura na kraju je većim dijelom financirana novim zajmovima. Upravo je to bila kap koja je prelila čašu dugova.   

Dobar je primjer drugačijeg pristupa Tedeschijeva Atlantic grupa, koja je nekoliko godina ranije preuzela slovensku Droga Kolinsku. Novac za akviziciju većim dijelom osigurala je putem IPO-a pri čemu je apsolutni vlasnik sveo svoj udjel na 50 posto. Danas je Atlantic grupa financijski stabilna kompanija s niskim omjerom duga i operativne dobiti, a Agrokor je postao prezadužena kompanija kojoj troškovi kamata apsorbiraju više od polovine dobiti prije poreza, kamata i amortizacije (EBITDA).  

5. Prevelika socijalna osjetljivost?

Pojedini analitičari ističu da je Todorić ušao u probleme zbog prevelike socijalne osjetljivosti. Premda u širokoj javnosti nije osobito obljubljen, Todorić nikad nije bio sklon bolnim rezovima.

I kada se pokazalo da mu pojedini dijelovi poslovanja nose gubitke, nerado je posezao za otkazima i gašenjem poslovanja. Među poslovno upitnim potezima spominju se i ogromna ulaganja u slavonsku poljoprivredu koja mu donose gubitke i značajno opterećuju poslovanje koncerna.

Te pak investicije imaju izrazito pozitivnu ulogu u oživljavanju nerazvijenih poljoprivrednih područja.

Kako to obično biva, kada nastupi kriza, svi računi dolaze na naplatu pa se tako i socijalna osjetljivost može vratiti kao bumerang.  

6. Neselektivno širenje

Jedan je od problema koji financijski opterećuje Agrokor nepotrebno širenje u druge djelatnosti. Naime, Todorić se nikada nije do kraja fokusirao na maloprodaju i proizvodnju hrane.

Od šezdesetak kompanija u sastavu koncerna mnoge se bave sporednim biznisima koji često donose gubitke. Jedan je od klasičnih neuspjeha Kozmo, lanac drogerija koji u konkurenciji s dm-om nikad nije uspio stati na noge. Nakon što je pretrpio ogromne gubitke Todorić ga je konačno početkom ove godine prodao Mülleru.  

Neuspješnim se pokazao i izlet u energetske vode. Agrokorova tvrtka A.N.P. energija, koja ulaže u bioplinske elektrane u 2015. zabilježila je gubitak od 36,3 milijuna kuna, uz prihode od 54,8 milijuna kuna.

Među promašenim je investicijama i pompozno najavljivani proboj Jane na američko tržište. Unatoč ogromnim ulaganjima u marketing, prodaja tvrtke Jana North America u 2015. pala je ispod 10 milijuna kuna, a gubitak je narastao na gotovo 17 milijuna kuna.

7. Zavađeni kreditori

Do 2014. Todorić je izvore financiranja za svoje projekte pronalazio na Zapadu, bilo da je riječ o obveznicama ili bankarskim kreditima. Kako je dug rastao, cijena zaduživanja bila je sve viša, a s obzirom na spekulativni kreditni rejting, zapadni ulagači postajali su sve manje skloni dodatno se izlagati riziku.

Zato se 2014. Todorić okrenuo Rusima (Sberbank i VTB) koji su velikodušno refinancirali dug uz znatno niže kamate. Na taj način uspio je kupiti vrijeme, ali je kreditore razdvojio na dvije suprotstavljene strane među kojima ne vlada osobito povjerenje. Da stvar bude kompliciranija, u svibnju 2014. Todorić je putem krovnog holdinga Adria izdao famozne PIK obveznice pokrivene dionicama Agrokora, čiji vlasnici u slučaju nemogućnosti naplate automatski preuzimaju kontrolu nad koncernom.

Kako su u posljednje dvije godine pokazatelji poslovanja na silaznoj putanji, vjerovnici postaju sve nervozniji. Problem je to što je sada puno teže postići dogovor jer istovremeno treba pregovarati s više grupa vjerovnika koje imaju različita prava i interese.